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Throughout history, rich and poor countries alike have been lending, borrowing, crashing - and recovering - their way through an extraordinary range of financial crises. Each time, the experts have chimed, "this time is different" - claiming that the old rules of valuation no longer apply and that the new situation bears little similarity to past disasters. This book proves that premise wrong. Covering sixty-six countries across five continents, This Time Is Different presents a comprehensive look at the varieties of financial crises, and guides us through eight astonishing centuries of government defaults, banking panics, and inflationary spikes - from medieval currency debasements to today's subprime catastrophe. Carmen Reinhart and Kenneth Rogoff, leading economists whose work has been influential in the policy debate concerning the current financial crisis, provocatively argue that financial combustions are universal rites of passage for emerging and established market nations. The authors draw important lessons from history to show us how much - or how little - we have learned. Using clear, sharp analysis and comprehensive data, Reinhart and Rogoff document that financial fallouts occur in clusters and strike with surprisingly consistent frequency, duration, and ferocity. They examine the patterns of currency crashes, high and hyperinflation, and government defaults on international and domestic debts - as well as the cycles in housing and equity prices, capital flows, unemployment, and government revenues around these crises. While countries do weather their financial storms, Reinhart and Rogoff prove that short memories make it all too easy for crises to recur. An important book that will affect policy discussions for a long time to come, "This Time Is Different" exposes centuries of financial missteps.
Die Frankfurter Buchmesse öffnet ihre Pforten - auch mit einer großen Zahl neuer Wirtschaftstitel. Das wichtigste Wirtschaftsbuch des Jahres ist vor wenigen Tagen erschienen. Es erscheint geeignet, das Denken über Finanzkrisen zu beeinflussen.
Von Gerald Braunberger
FRANKFURT, 13. Oktober. Über gut zwei Jahrzehnte war es leicht, einem Ratsuchenden ein Standardwerk über Finanzkrisen zu empfehlen: Kaum ein Weg führte an "Manias, Panics and Crashes" des mittlerweile verstorbenen amerikanischen Wirtschaftshistorikers Charles P. Kindleberger vorbei. Das Buch liest sich recht flüssig und besticht durch einen reichen Inhalt, leidet aber an einer Schwäche: Es fehlt eine Systematisierung von Finanzkrisen.
Nun liegt ein grundlegendes Werk über Finanzkrisen der vergangenen 800 Jahre vor, das die von Kindleberger hinterlassene Lücke schließt. Die amerikanischen Ökonomen Carmen Reinhart und Ken Rogoff hatten im vergangenen Jahr ein hochgelobtes Arbeitspapier über Krisen veröffentlicht, das als Nukleus für ein hochinteressantes Buch diente. Ihr Werk setzt nicht nur Maßstäbe; es verdeutlicht dem Laien auch, dass moderne Ökonomen nicht nur für den Elfenbeinturm arbeiten, sondern relevante und spannende Themen verständlich präsentieren können. Ein Verlag für eine deutsche Übersetzung sollte sich finden lassen.
Der Spruch "Dieses Mal ist es anders" (This time is different) kennzeichnet nicht nur den Titel des Buches, sondern auch eine Lebenseinstellung, die sich glänzend zur Vernichtung von Vermögen eignet und zudem erklärt, warum sich Finanzkrisen wiederholen und keine Lehren aus der Vergangenheit gezogen werden. In Zeiten stark steigender Vermögenspreise - seien es Aktienkurse oder Immobilienpreise - finden sich stets Vertreter der Ansicht, dass es sich bei der Hausse dieses Mal nicht um den Vorboten eines Zusammenbruchs handele, sondern um eine wirtschaftlich völlig gesunde Entwicklung. Diesen Vertretern des "Dieses Mal ist alles anders" wird gerne geglaubt - bis der Crash dann doch kommt und sich das Publikum völlig erstaunt fragt, wie es nur dazu kommen konnte und warum es nicht gewarnt wurde.
Reinhart und Rogoff gehen davon aus, dass keine ökonomische Theorie existiert, mit deren Hilfe sich der Eintritt einer Krise zuverlässig prognostizieren lässt. Daher wollen sie versuchen, aus den Erfahrungen der Vergangenheit Muster zu erkennen, mit deren Hilfe sich Krisen möglicherweise frühzeitig erkennen lassen. Ihrem Buch liegt daher eine bislang einmalige, zum Teil auf komplizierten Wegen zustande gekommene Datensammlung über mehrere hundert Krisen seit dem 13. Jahrhundert zugrunde.
Die Autoren beginnen ihre Untersuchung mit Krisen, die aus der Unfähigkeit oder Unwilligkeit von Staaten entstehen, ihre Schulden zurückzuzahlen. An solchen Staatsbankrotten ist die Geschichte sehr reich, angefangen von der Weigerung des englischen Königs Edward III. im 14. Jahrhundert, seine Schulden bei florentinischen Handelshäusern wie den Bardi und den Peruzzi zu bezahlen. Reinhart und Rogoff treffen eine weitere Unterscheidung zwischen der Verschuldung von Staaten im Ausland und im Inland.
Die Untersuchung zeigt, warum es so immens schwierig ist, den Eintritt von Krisen vorherzusagen. Denn wenn auch Muster von Krisen erkennbar sind und nichts wirklich neu ist, so besitzt jeder Einzelfall seine Eigentümlichkeit. Japans Staatsverschuldung liegt bei weit über 100 Prozent seines BIP, aber niemand fürchtet einen Staatsbankrott. In anderen Fällen haben Länder ihre Zahlungen eingestellt, obgleich ihre Verschuldung kaum mehr als 20 Prozent des BIP ausmachte. Nicht selten versuchten Regierungen, Schulden in eigener Währung durch Inflation wertlos zu machen.
Aber nicht nur das Verhalten von Staaten ist schwer vorauszusehen - das der Anleger lässt sich nicht leichter nachvollziehen. Denn ein Staat kann sich nur verschulden, wenn er Geld bekommt, sei es als Bank, die einen Kredit gibt, sei es als Anleger, der Staatsanleihen kauft. Die meisten Banken und Anleger sind private Institutionen oder Personen. "Tango kann man nur zu zweit tanzen", schreiben Reinhart und Rogoff, und damit wird deutlich, dass die alte Frage "Markt oder Staat?" zu simpel ist, um mit ihrer Hilfe Finanzkrisen zu bewerten. An Finanzkrisen sind meist Staat und Markt beteiligt.
Die Autoren konstatieren alleine für Frankreich acht Staatsbankrotte zwischen 1558 und 1788 und sechs Pleiten für Spanien zwischen 1557 und 1647 - was nebenbei die These widerlegt, Finanzkrisen seien vor allem ein Produkt der Gegenwart. Warum bekamen diese Staaten immer wieder Geld so wie manche lateinamerikanischen Staaten in unserer Zeit?
Warum bevorzugen viele Investoren die Vergabe kurzfristiger Kredite an Staaten, die mit dem Geld langfristige Projekte finanzieren wollen, obwohl diese sogenannte "Fristentransformation" schon zur Verschärfung vieler Krisen beigetragen hat und dies alles bekannt ist? Warum erneuern diese Investoren ihre Kredite oft über Jahre klaglos immer wieder, um aus einem manchmal nichtig erscheinenden Anlass dem Kreditnehmer plötzlich den Hahn zuzudrehen?
Reinhart und Rogoff präsentieren auf verständliche Weise moderne theoretische Arbeiten zu diesen Themen, die zeigen, dass sich bis heute vieles nicht überzeugend erklären lässt und interessante Forschungsprojekte auf gute Ökonomen warten. So haben bisherige Untersuchungen von Finanzkrisen in Schwellenländern ihr Augenmerk vor allem auf die Auslandsverschuldung dieser Länder gelegt, die Bedeutung der Binnenverschuldung aber offensichtlich unterschätzt. Allerdings sind die Daten über die Binnenverschuldung vieler Länder schwer verfügbar und wegen unterschiedlicher Buchhaltungsregeln auch international nur schwer vergleichbar.
Nach den Staatsschuldenkrisen untersuchen die Autoren Banken- und Inflationskrisen, zu denen auch die aktuelle Krise zählt. Sie sind in den vergangenen zwei Jahrhunderten in reichen wie in armen Ländern häufig zu beobachten gewesen und führen üblicherweise zu fallenden Steuereinnahmen und stark steigenden Staatsschulden. Da die Regierungen dazu tendieren, nicht Geld zur Rettung der Banken auszugeben, sondern auch über expansive Finanzpolitik die Konjunktur anzuregen, nimmt nach den Berechnungen von Reinhart und Rogoff nach einer Bankenkrise die Staatsverschuldung um durchschnittlich 86 Prozent zu.
Die Anfälligkeit von Banken rührt aus der Fristentransformation: Sie haben Einlagen, die ihre Kunden meist kurzfristig abziehen können. Diese Einlagen leihen sie oft langfristig als Kredit aus. Wenn viele Kunden auf einmal ihre Einlagen abziehen ("Run"), droht der Zusammenbruch nicht nur der Banken. Krisen der Banken entstehen in aller Regel nicht von selbst, sondern sind die Folge von Rezession, Inflation, Schulden- oder Währungskrisen.
Historisch ist unbestreitbar, dass mit der Deregulierung von Kapitalmärkten und der damit verbundenen Möglichkeit starker Kapitalzuflüsse aus dem Ausland die Häufigkeit von Bankenkrisen in einem Land zugenommen hat. Diese Kapitalzuflüsse können spekulative Blasen an Vermögensmärkten begünstigen. Besonders gefährlich sind ein Boom und ein anschließender Zusammenbruch von Immobilienpreisen, die fast jeder schweren Bankenkrise vorausgegangen sind. Reinhart und Rogoff präsentieren theoretisch und empirisch, warum gerade Bankenkrisen hartnäckige Rezessionen befördern.
Starke Steigungen von Vermögenspreisen lassen sich als eine Art Inflation verstehen. Wenig erstaunlich, findet sich Inflation häufig als Ursache, Begleiterscheinung oder Folge von Finanzkrisen, angefangen mit den Münzverschlechterungen des Mittelalters bis zum hemmungslosen Notendruck der Neuzeit.
Was lässt sich aus der Vergangenheit für die aktuelle Krise lernen? Reinhart und Rogoff kamen zu dem Schluss, dass vor dem Ausbruch viele Warnlampen vor allem in den Vereinigten Staaten deutlich auf "Rot" standen: Als Indikatoren nennen sie das hohe Leistungsbilanzdefizit, die Vermögenspreisinflation vor allem am Immobilienmarkt, die hohe Verschuldung der Haushalte - und dies alles in Verbindung mit einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums. Schwieriger einzuschätzen ist dagegen, ob und wie sich Turbulenzen international fortpflanzen: Die jüngste Krise ist die erste globale Finanzkrise nach 1945. Auch können Schulden-, Inflations-, Banken- und Währungskrisen ineinander übergehen.
Reinhart und Rogoff haben ein Buch voller Einsichten geschrieben, das aber in seinem Anspruch bescheiden bleibt. Die beiden Autoren geben nicht vor, alles zu wissen und alles erklären zu können. Doch immerhin wird deutlich, dass alle Warnlampen aufleuchten sollten, wenn es während der nächsten Hausse wieder heißt: "Dieses Mal ist es anders."
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